最近一周，我联系了通讯录里的二十多位投资人朋友，其中超过一半已经离开。有人转去做AI，有人下场亲自创业，还有一些基金，则彻底停止了投资。

如果把时间拨回2021年或2022年初，Web3投资市场曾经疯狂到一天出现十几条、甚至将近二十条融资新闻，千万美元的融资习以为常。那时候，很多人都相信Crypto将爆发式增长。VC拼命募资，项目拼命发币，创业者疯狂狂奔。

但到了2024年下半年，整个行业迅速降温。如今的Web3市场，很多时候一天只能见到一条融资消息。真正活跃在一线、并且依然持续下注Web3的VC已经越来越少。

九年三轮牛熊：投资逻辑已彻底改变

IOSG Ventures创始人Jocy Lin表示：“我做Crypto VC已经九年了。从2017年创立IOSG开始，我们在这个行业经历了三轮牛熊。”他透露，基金每年仍会投资约15个Web3项目，其中30%为领投，即使在熊市也保持这一节奏。

然而，投资策略已发生深刻调整。“最初我们大约80%-90%的仓位配置在一级早期项目。但最近两年，我们不断增加对Post-TGE（项目发币后）和OTC（场外交易）项目的配置，目前组合大致为50%一级、30% Post-TGE、20% OTC。”Jocy指出，二级市场正涌现出比一级市场更具性价比的机会，同时这种策略也改善了基金的流动性管理。

亚洲基金直面“地狱模式”：资金枯竭与精准射击

与余粮充足的美国基金不同，亚洲加密风投正面临严峻挑战。“过去一年，整个亚洲的VC融资市场惨不忍睹。绝大多数VC都很难融到钱。几乎没有LP会说自己一定要配置Crypto VC。”Jocy形容，这对于亚洲基金而言是“地狱模式”。

这种环境迫使基金转向极度精准的投资哲学。“子弹有限，每一枪都必须打中。我们内部强调：不要做中间项目。要么投行业的Top 1、Top 2，要么不投。因为在熊市里，中间层最容易崩塌。”

行业顽疾：代币与真实价值的脱轨与重构

Jocy认为，Crypto行业长期存在一个根本性问题：Token与真实价值处于脱轨状态。“过去，许多项目方玩着‘金蝉脱壳’的把戏——真正赚钱的业务收入与核心股权，被锁在现实世界的公司主体里；而发行的代币，仅被当作无息的融资工具或市场情绪筹码。”

这种利益结构的错位正在被修正。“经历了几轮洗牌，行业开始清醒：好的Token必须是能够承接真实价值的Token。”他以Uniswap、Hyperliquid及IOSG投资的Morpho为例，指出优质项目正主动将代币与协议利益进行强绑定，通过程序化的价值累积或回购机制，为代币铸造坚实的价格底座。

价值洼地显现：聚焦真实收益与加密原生AI

当下的市场逻辑已从叙事驱动转向价值驱动。“我们不再把Crypto当作一座孤岛，而是视作‘金融的数字化’。”Jocy表示，投资分析已细化到死抠用户留存率、获取成本（CAC）和生命周期价值（LTV），并拆解已发币项目的可持续真实收入。

在此框架下，IOSG将火力集中在两大方向：一是拥有清晰用户需求和正向现金流的真实收益与金融基建项目，如稳定币支付、链上信贷；二是加密原生的AI基础设施，尤其是数据训练与收集等细分领域，为此预留了20%到30%的投资仓位。

低谷孕育伟大：泡沫退去后的行业未来

尽管行业处于低潮，但Jocy认为这正是孕育真正伟大项目的时刻。“九年下来，我最大的感受是：真正伟大的公司，几乎都不是在最热闹的时候诞生的，而是在很多人觉得行业完了的时候。”

他总结道：“在这个充斥着裁员、幻灭和迷茫的周期里，很多人正在离开。但只有在低谷期，你才会被迫去思考：用户真正需要什么？什么东西能长期活下来？泡沫退去之后，留下来的那部分人，才真正决定了下一轮世界会变成什么样子。”